高粱地儿野炕头事件：公司发布2018年年度报告，实现营收营收24.83亿元，同比减少8.89%；实现归属母公司股东的净利润2.07亿元，同比减少66.06%；实现扣非后归属母公司股东的净利润1.66亿元，同比增加3.08%。2018年拟向全体股东每10股派发0.5元现金红利。
剔除地产因素后营收增速较快，扣非净利润同增3.08%：公司2018年实现营收24.83亿元，同比减少8.89%；实现归属母公司股东的净利润2.07亿元，同比减少66.06%；实现扣非后归属母公司股东的净利润1.66亿元，同比增加3.08%，基本符合预期。2018年营收同比减少主要受2017年剥离房地产业务影响，若剔除此因素，则公司营收增速约为27.5%。公司2018Q4实现营收7.90亿元，同比增长8.32%；实现归属于上市公司股东的净利润0.34亿元，同比减少18.74%；实现扣非后归属母公司股东的净利润0.29亿元，同比减少34.18%，预计今年地产因素消除后，收入、业绩将重回快速增长通道。
毛利率有所提升，期间费用总体增加，营运情况较为稳定：公司2018年毛利率为27.91%，较2017年提升2.56pct，主要系2017年包含毛利率较低的房地产业务。受2017年产生较大投资收益影响，公司2018年净利率同比下降至8.38%。2018年年公司期间费用率上升3.76pct。其中，销售费用率/管理费用率分别同比上升2.07pct/2.05pct至12.74%/10.67%，主要系本期渠道拓展费用增加、管理人员薪酬福利增加、以及剥离资产后营收规模有所下降；研发费用率同比上升0.11pct至0.37%；财务费用率同比下降0.47pct至0.29%，主要系本期利息支出减少。2018年公司存货周转/应付账款周转分别为52/89天，较2017年保持稳定；应收账款周转为36天，较2017年增加16天，主要系职业装业务销售额增加较快且账期较长。
男装快速增长，职业装收入翻倍：分业务看，主要包括Hodo品牌男装、Hodo职业装、贴牌加工和纱线印染，根据我们的估算，Hodo男装占比约为70%+，Hodo职业装占比也在10%+。除贴牌加工业务外，其他业务均实现正增长。其中，Hodo职业装和Hodo品牌男装增速最快，预计Hodo职业装增速超100%，Hodo品牌男装增速在25%+。
线下拓店顺利，加盟、电商增速较快：在Hodo品牌男装各销售渠道中，直营/加盟/电商占比分别约为7%/75%/18%。（1）直营：公司直营店铺实现营收1.25亿元，同增12.11%。报告期内在全国多个城市设立“体验旗舰店”，店铺数量净增加9家至66家，开业一年以上直营单店收入同增4.14%。（2）加盟：公司加盟店铺实现营收13.47亿元，同增25.2%，主要受拓店拉动，报告期内公司加盟店铺净增加236家至1272家。公司大力推进“所有权与经营权分离”的加盟联营模式，在对渠道精耕细作的同时，保障上下游较大的利润空间，从区域上看主要布局低线城市，未来快速开店趋势有望延续。（3）电商：公司电商渠道实现营收3.26亿元，同增35.77%。线上增速较快主要受益于公司与京东、天猫、唯品会、苏宁易购等第三方平台的深度合作，以及自建垂直电商平台“红豆商城”。公司先后与京东、苏宁签署战略合作协议，并联合举办线上新品发布会。
职业装维持高速发展，增长动力足：2017年年底以来，公司持续发力职业装业务，2018年实现营收3.08亿元，同比增速预计超100%。职业装业务需求广阔，公司相比竞争对手客户资源更为丰富、且销售团队及投入快速增加，渠道推力较足。设立为部门后，母公司支持力度加大，预计职业装未来较高增速仍可维持。
优质资产存整合可能性，资产充实或可重估：一方面，控股集团旗下除Hodo男装和Hodo职业装外，还包含多项优质服装类资产，包括红豆居家、红豆家纺、小红豆童装等。从长远看，在各品牌渠道模式调整充分且业绩稳定时，存在进行资产整合的可能性。另一方面，2018年公司可供出售的金融资产以及长期股权投资分别为15.45/6.25亿元，分别同增23.98%/11.53%。可供出售的金融资产包含力合科创（被投公司占比9.46%）、华云数据（被投公司占比1.78%）、中民投（被投公司占比1.50%）等，多项资产或在未来有价值重估可能性。
投资：公司是国内知名大众男装企业，2014年实施供应链及产品后，Hodo品牌男装多渠道发力，维持较快增速，Hodo职业装也逐步成为新的营收驱动力之一。2019年随着剥离房地产因素消除，公司营收、业绩确定性增强，有望实现稳健增长。预测公司2019-2021年EPS分别为0.10元/0.12元/0.14元，对应PE分别为42X/35X/29X，维持“推荐”的投资评级。
风险提示：行业景气度不及预期风险；店铺拓展不及预期风险；供应链升级缓慢风险；职业装竞争加剧风险；原材料价格波动风险。
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